Định giá quyền chọn thực, còn thường được gọi là phân tích quyền chọn thực, (ROV hoặc ROA) áp dụng các kỹ thuật định giá quyền chọn cho các quyết định ngân sách vốn. Bản thân một lựa chọn thực sự là quyền – nhưng không phải là nghĩa vụ – thực hiện một số sáng kiến kinh doanh nhất định, chẳng hạn như trì hoãn, từ bỏ, mở rộng, dàn dựng hoặc ký hợp đồng với một dự án đầu tư vốn. Ví dụ, định giá quyền chọn thực có thể kiểm tra cơ hội đầu tư vào việc mở rộng nhà máy của công ty và lựa chọn thay thế để bán nhà máy.
Phạm vi
Quyền chọn thực thường được phân biệt với các tùy chọn tài chính thông thường ở chỗ chúng thường không được giao dịch dưới dạng chứng khoán và thường không liên quan đến các quyết định về tài sản cơ bản được giao dịch dưới dạng chứng khoán tài chính. Một điểm khác biệt nữa là những người nắm giữ quyền chọn ở đây, tức là quản lý, có thể ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị của dự án cơ bản của quyền chọn; trong khi đây không phải là một sự cân nhắc liên quan đến bảo mật cơ bản của một lựa chọn tài chính. Hơn nữa, quản lý không thể đo lường sự không chắc chắn về mặt biến động, và thay vào đó phải dựa vào nhận thức của họ về sự không chắc chắn. Không giống như các lựa chọn tài chính, quản lý cũng phải tạo ra hoặc khám phá các lựa chọn thực sự, và quá trình sáng tạo và khám phá như vậy bao gồm một nhiệm vụ kinh doanh hoặc kinh doanh. Quyền chọn thực có giá trị nhất khi sự không chắc chắn cao; Quản lý có sự linh hoạt đáng kể để thay đổi tiến trình của dự án theo hướng thuận lợi và sẵn sàng thực hiện các lựa chọn.
Phân tích quyền chọn thực, như một môn học, mở rộng từ ứng dụng của nó trong tài chính doanh nghiệp, đến việc ra quyết định trong điều kiện không chắc chắn nói chung, điều chỉnh các kỹ thuật được phát triển cho các lựa chọn tài chính với các quyết định “thực tế”. Ví dụ, các nhà quản lý R &D có thể sử dụng Định giá Quyền chọn Thực để giúp họ đối phó với những bất ổn khác nhau trong việc đưa ra quyết định về việc phân bổ nguồn lực giữa các dự án R &D. Ví dụ phi kinh doanh có thể là đánh giá chi phí của máy khai thác tiền điện tử, hoặc quyết định tham gia lực lượng lao động, hay đúng hơn là từ bỏ vài năm thu nhập để theo học cao học. Do đó, nó buộc những người ra quyết định phải rõ ràng về các giả định làm cơ sở cho dự đoán của họ và vì lý do này, ROV ngày càng được sử dụng như một công cụ trong việc xây dựng chiến lược kinh doanh. Việc mở rộng các tùy chọn thực cho các dự án trong thế giới thực này thường yêu cầu các hệ thống hỗ trợ quyết định tùy chỉnh, bởi vì nếu không, các tùy chọn thực phức tạp phức tạp sẽ trở nên quá khó xử lý.
Các loại tùy chọn thực
Tính linh hoạt có sẵn cho quản lý – tức là “các tùy chọn thực tế” thực tế – nói chung, sẽ liên quan đến quy mô dự án, thời gian dự án và hoạt động của dự án sau khi được thiết lập. Trong mọi trường hợp, bất kỳ chi phí trả trước nào (không thể thu hồi) liên quan đến tính linh hoạt này đều là phí bảo hiểm quyền chọn. Quyền chọn thực cũng thường được áp dụng để định giá cổ phiếu.
Các tùy chọn liên quan đến quy mô dự án
Khi phạm vi của dự án không chắc chắn, tính linh hoạt về quy mô của các cơ sở liên quan là có giá trị và tạo thành tùy chọn.
– Phương án mở rộng: Tại đây dự án được xây dựng với công suất vượt quá mức sản lượng dự kiến để có thể sản xuất với tốc độ cao hơn nếu cần. Quản lý sau đó có tùy chọn (nhưng không phải nghĩa vụ) để mở rộng – tức là thực hiện quyền chọn – nếu các điều kiện trở nên thuận lợi. Một dự án với tùy chọn mở rộng sẽ tốn nhiều chi phí hơn để thiết lập, phần vượt quá là phí quyền chọn, nhưng có giá trị hơn cùng nhau mà không có khả năng mở rộng. Điều này tương đương với một tùy chọn cuộc gọi.
– Lựa chọn hợp đồng: Dự án được thiết kế sao cho sản lượng có thể được ký hợp đồng trong tương lai nếu điều kiện trở nên không thuận lợi. Từ bỏ các khoản chi tiêu trong tương lai này tạo thành bài tập quyền chọn. Điều này tương đương với quyền chọn bán và một lần nữa, chi phí trả trước vượt quá là phí quyền chọn.
– Tùy chọn mở rộng hoặc ký hợp đồng: Ở đây dự án được thiết kế sao cho hoạt động của nó có thể được bật và tắt động. Ban quản lý có thể tắt một phần hoặc toàn bộ hoạt động khi điều kiện không thuận lợi (tùy chọn bán) và có thể khởi động lại hoạt động khi điều kiện được cải thiện (tùy chọn cuộc gọi). Một hệ thống sản xuất linh hoạt (FMS) là một ví dụ điển hình của loại tùy chọn này. Tùy chọn này còn được gọi là tùy chọn Chuyển đổi.
Các tùy chọn liên quan đến tuổi thọ và thời gian dự án
Khi có sự không chắc chắn về thời điểm và cách thức, kinh doanh hoặc các điều kiện khác sẽ xảy ra, tính linh hoạt về thời gian của (các) dự án có liên quan là có giá trị và tạo thành tùy chọn.
– Tùy chọn tăng trưởng: có lẽ là chung nhất trong danh mục này – những tùy chọn này đòi hỏi tùy chọn cuộc gọi chỉ thực hiện những dự án có vẻ có lợi nhuận tại thời điểm bắt đầu.
– Tùy chọn bắt đầu hoặc trì hoãn: Ở đây quản lý có sự linh hoạt về thời điểm bắt đầu một dự án. Ví dụ, trong thăm dò tài nguyên thiên nhiên, một công ty có thể trì hoãn việc khai thác tiền gửi cho đến khi điều kiện thị trường thuận lợi. Điều này tạo thành một tùy chọn cuộc gọi kiểu Mỹ.
– Tùy chọn trì hoãn với bằng sáng chế sản phẩm: Một công ty có quyền cấp bằng sáng chế về sản phẩm có quyền phát triển và tiếp thị sản phẩm độc quyền cho đến khi hết hạn bằng sáng chế. Công ty sẽ tiếp thị và phát triển sản phẩm chỉ khi giá trị hiện tại của dòng tiền dự kiến từ việc bán sản phẩm vượt quá chi phí phát triển. Nếu điều này không xảy ra, công ty có thể gác lại bằng sáng chế và không phải chịu thêm bất kỳ chi phí nào.
– Lựa chọn từ bỏ: Ban quản lý có thể có tùy chọn ngừng một dự án trong suốt vòng đời của nó, và, có thể, để nhận ra giá trị cứu hộ của nó. Ở đây, khi giá trị hiện tại của các dòng tiền còn lại giảm xuống dưới giá trị thanh lý, tài sản có thể được bán và hành động này thực sự là việc thực hiện quyền chọn bán. Tùy chọn này còn được gọi là tùy chọn Chấm dứt. Các tùy chọn từ bỏ theo phong cách Mỹ.
– Tùy chọn trình tự: Tùy chọn này liên quan đến tùy chọn bắt đầu ở trên, mặc dù đòi hỏi sự linh hoạt về thời gian của nhiều dự án liên quan đến nhau: phân tích ở đây là liệu việc thực hiện các dự án này tuần tự hay song song là thuận lợi. Ở đây, quan sát các kết quả liên quan đến dự án đầu tiên, công ty có thể giải quyết một số sự không chắc chắn liên quan đến liên doanh nói chung. Sau khi giải quyết, ban quản lý có quyền lựa chọn tiến hành hoặc không tiến hành với sự phát triển của các dự án khác. Nếu được thực hiện song song, quản lý sẽ đã tiêu tốn các nguồn lực và giá trị của tùy chọn không chi tiêu chúng bị mất. Trình tự của các dự án là một vấn đề quan trọng trong chiến lược của công ty. Liên quan ở đây cũng là khái niệm về các tùy chọn Intraproject so với Interproject.
Các tùy chọn liên quan đến hoạt động của dự án
Quản lý có thể có sự linh hoạt liên quan đến sản phẩm được sản xuất và / hoặc quy trình được sử dụng trong sản xuất. Như trong các trường hợp trước, tính linh hoạt này làm tăng giá trị của dự án, tương ứng với “phí bảo hiểm” được trả cho tùy chọn thực.
– Tùy chọn trộn đầu ra: Tùy chọn sản xuất các đầu ra khác nhau từ cùng một cơ sở được gọi là tùy chọn trộn đầu ra hoặc tính linh hoạt của sản phẩm. Các tùy chọn này đặc biệt có giá trị trong các ngành công nghiệp nơi nhu cầu biến động hoặc nơi tổng số lượng yêu cầu cho một hàng hóa cụ thể thường thấp và ban quản lý muốn thay đổi sang một sản phẩm khác một cách nhanh chóng nếu được yêu cầu.
– Tùy chọn trộn đầu vào: Tùy chọn trộn đầu vào – tính linh hoạt của quy trình – cho phép quản lý sử dụng các đầu vào khác nhau để tạo ra cùng một đầu ra phù hợp. Ví dụ, một nông dân sẽ đánh giá cao tùy chọn chuyển đổi giữa các nguồn thức ăn khác nhau, thích sử dụng giải pháp thay thế rẻ nhất có thể chấp nhận được. Ví dụ, một tiện ích điện có thể có tùy chọn chuyển đổi giữa các nguồn nhiên liệu khác nhau để sản xuất điện, và do đó một nhà máy linh hoạt, mặc dù đắt hơn thực sự có thể có giá trị hơn.
– Tùy chọn quy mô hoạt động: Ban quản lý có thể có tùy chọn thay đổi tỷ lệ đầu ra trên một đơn vị thời gian hoặc thay đổi tổng thời gian chạy sản xuất, ví dụ như để đáp ứng với điều kiện thị trường. Các tùy chọn này còn được gọi là tùy chọn cường độ.
Định giá
Với những điều trên, rõ ràng là có một sự tương đồng giữa các lựa chọn thực tế và các lựa chọn tài chính, và do đó chúng tôi mong đợi mô hình và phân tích dựa trên quyền chọn sẽ được áp dụng ở đây. Đồng thời, điều quan trọng là phải hiểu tại sao các kỹ thuật định giá tiêu chuẩn hơn có thể không được áp dụng cho ROV.
Khả năng áp dụng các kỹ thuật tiêu chuẩn
ROV thường tương phản với các kỹ thuật lập ngân sách vốn tiêu chuẩn hơn, chẳng hạn như phân tích dòng tiền chiết khấu (DCF) / giá trị hiện tại ròng (NPV). [2] Theo cách tiếp cận NPV “tiêu chuẩn” này, dòng tiền dự kiến trong tương lai có giá trị theo thước đo xác suất thực nghiệm với tỷ lệ chiết khấu phản ánh rủi ro nhúng trong dự án; xem CAPM, APT, WACC. Ở đây, chỉ xem xét các dòng tiền dự kiến, và “tính linh hoạt” để thay đổi chiến lược của công ty theo quan điểm hiện thực hóa thị trường thực tế là “bỏ qua”; xem bên dưới cũng như Tài chính doanh nghiệp § Đánh giá tính linh hoạt. Khuôn khổ NPV (ngầm) giả định rằng ban lãnh đạo là “thụ động” đối với khoản đầu tư vốn của họ một khi đã cam kết. Một số nhà phân tích giải thích cho sự không chắc chắn này bằng cách (i) điều chỉnh tỷ lệ chiết khấu, ví dụ bằng cách tăng chi phí vốn, hoặc (ii) điều chỉnh dòng tiền, ví dụ: sử dụng các khoản tương đương chắc chắn, hoặc (iii) áp dụng “cắt tóc” (chủ quan) cho các con số dự báo, hoặc (iv) thông qua trọng số xác suất như trong rNPV. Tuy nhiên, ngay cả khi được sử dụng, các phương pháp sau này thường không tính đến những thay đổi về rủi ro trong vòng đời của dự án và do đó không thích ứng với việc điều chỉnh rủi ro.
Ngược lại, ROV giả định rằng quản lý là “tích cực” và có thể “liên tục” đáp ứng với những thay đổi của thị trường. Các lựa chọn thực sự xem xét “tất cả” các kịch bản (hoặc “trạng thái”) và chỉ ra hành động tốt nhất của công ty trong mỗi sự kiện ngẫu nhiên này. Bởi vì ban lãnh đạo thích ứng với từng kết quả tiêu cực bằng cách giảm mức độ tiếp xúc và các kịch bản tích cực bằng cách mở rộng quy mô, công ty được hưởng lợi từ sự không chắc chắn trên thị trường cơ sở, đạt được sự thay đổi lợi nhuận thấp hơn so với lập trường cam kết / NPV. Bản chất ngẫu nhiên của lợi nhuận trong tương lai trong các mô hình quyền chọn thực được nắm bắt bằng cách sử dụng các kỹ thuật được phát triển cho các lựa chọn tài chính trong tài liệu về phân tích yêu cầu bồi thường ngẫu nhiên. Ở đây, cách tiếp cận, được gọi là định giá trung lập rủi ro, bao gồm điều chỉnh phân phối xác suất để xem xét rủi ro, trong khi chiết khấu ở tỷ lệ phi rủi ro. Kỹ thuật này còn được gọi là phương pháp “martingale” và sử dụng biện pháp trung lập rủi ro. Để biết các cân nhắc kỹ thuật tại đây, hãy xem bên dưới. Đối với các cuộc thảo luận liên quan – và biểu diễn đồ họa – xem phương pháp Datar-Mathews để định giá quyền chọn thực.
Với các phương pháp xử lý khác nhau này, giá trị quyền chọn thực của một dự án thường cao hơn NPV – và sự khác biệt sẽ được đánh dấu rõ nhất trong các dự án có tính linh hoạt, dự phòng và biến động lớn. Đối với các lựa chọn tài chính, sự biến động cao hơn của cơ sở dẫn đến giá trị cao hơn. (Một ứng dụng của Định giá Quyền chọn Thực trong ngành ngân hàng Philippines cho thấy mức độ biến động thu nhập gia tăng có thể ảnh hưởng xấu đến giá trị quyền chọn trên danh mục cho vay, khi xem xét sự bất đối xứng thông tin. Trong trường hợp này, sự biến động gia tăng có thể giới hạn giá trị của một quyền chọn. Một phần của những lời chỉ trích (và sau đó là việc áp dụng chậm) Định giá Quyền chọn Thực trong thực tế và học viện bắt nguồn từ các giá trị thường cao hơn đối với các tài sản cơ bản mà các chức năng này tạo ra. Tuy nhiên, các nghiên cứu đã chỉ ra rằng các mô hình này là những ước tính đáng tin cậy về giá trị tài sản cơ bản, khi các giá trị đầu vào được xác định đúng.
Định giá dựa trên quyền chọn
Mặc dù có nhiều điểm tương đồng giữa mô hình hóa các lựa chọn thực và các lựa chọn tài chính, ROV được phân biệt với cái sau, ở chỗ nó tính đến sự không chắc chắn về sự phát triển trong tương lai của các tham số xác định giá trị của dự án, cùng với khả năng của ban quản lý để đáp ứng với sự phát triển của các tham số này. Chính hiệu ứng kết hợp của những điều này làm cho ROV về mặt kỹ thuật trở nên khó khăn hơn so với các lựa chọn thay thế của nó.
Trước tiên, bạn phải tìm ra đầy đủ các giá trị có thể có cho tài sản cơ bản…. Điều này liên quan đến việc ước tính giá trị của tài sản sẽ là bao nhiêu nếu nó tồn tại ngày hôm nay và dự báo để xem toàn bộ các giá trị có thể có trong tương lai… [Những tính toán này] cung cấp cho bạn các con số cho tất cả các giá trị có thể có trong tương lai của tùy chọn tại các điểm khác nhau cần đưa ra quyết định về việc có nên tiếp tục với dự án hay không…
Do đó, khi định giá quyền chọn thực, nhà phân tích phải xem xét các yếu tố đầu vào để định giá, phương pháp định giá được sử dụng và liệu có bất kỳ giới hạn kỹ thuật nào có thể áp dụng hay không. Về mặt khái niệm, định giá một lựa chọn thực sự xem xét phí bảo hiểm giữa dòng vốn và chi phí cho một dự án cụ thể. Đầu vào cho giá trị của một lựa chọn thực (thời gian, tỷ lệ chiết khấu, biến động, dòng tiền vào và ra) đều bị ảnh hưởng bởi các điều khoản kinh doanh và các yếu tố môi trường bên ngoài mà một dự án tồn tại. Các điều khoản kinh doanh như thông tin liên quan đến quyền sở hữu, chi phí thu thập dữ liệu và bằng sáng chế, được hình thành liên quan đến các yếu tố chính trị, môi trường, văn hóa xã hội, công nghệ, môi trường và pháp lý ảnh hưởng đến một ngành. Cũng giống như các điều khoản kinh doanh bị ảnh hưởng bởi các yếu tố môi trường bên ngoài, những trường hợp tương tự này ảnh hưởng đến sự biến động của lợi nhuận, cũng như tỷ lệ chiết khấu (như rủi ro cụ thể của công ty hoặc dự án). Hơn nữa, các ảnh hưởng môi trường bên ngoài ảnh hưởng đến một ngành công nghiệp ảnh hưởng đến các dự báo về dòng vốn và chi tiêu dự kiến.
Đầu vào thẩm định giá
Do sự tương đồng trong cách tiếp cận định giá, các đầu vào cần thiết để mô hình hóa quyền chọn thực tương ứng, nói chung, với những yếu tố cần thiết để định giá quyền chọn tài chính. Tuy nhiên, ứng dụng cụ thể như sau:
Cơ sở của tùy chọn là dự án được đề cập, nó được mô hình hóa theo các thuật ngữ:
– Giá giao ngay: giá trị bắt đầu hoặc hiện tại của dự án là bắt buộc: điều này thường dựa trên “dự đoán tốt nhất” của ban quản lý về tổng giá trị dòng tiền của dự án và NPV kết quả;
– Biến động: một thước đo cho sự không chắc chắn về sự thay đổi giá trị theo thời gian là bắt buộc:
+ Sự biến động về giá trị dự án thường được sử dụng, thường bắt nguồn từ mô phỏng Monte Carlo; đôi khi sự biến động của dòng tiền của kỳ đầu tiên được ưu tiên; xem thêm trong Tài chính doanh nghiệp để thảo luận liên quan đến ước tính NPV và biến động dự án.
+ Một số nhà phân tích thay thế chứng khoán được liệt kê làm proxy, sử dụng biến động giá của nó (biến động lịch sử) hoặc, nếu các tùy chọn tồn tại trên chứng khoán này, sự biến động ngụ ý của chúng.
– Cổ tức được tạo ra bởi tài sản cơ bản: Là một phần của dự án, cổ tức tương đương với bất kỳ thu nhập nào có thể thu được từ tài sản thực và trả cho chủ sở hữu. Những điều này làm giảm sự đánh giá của tài sản.
Đặc điểm tùy chọn:
– Giá thực hiện: tương ứng với bất kỳ khoản chi đầu tư nào (không thể thu hồi), thường là chi phí tiềm năng của dự án. Nói chung, ban quản lý sẽ tiến hành (tức là quyền chọn sẽ bằng tiền) với điều kiện giá trị hiện tại của dòng tiền dự kiến vượt quá số tiền này;
– Thời hạn quyền chọn: thời gian mà ban quản lý có thể quyết định hành động hoặc không hành động, tương ứng với vòng đời của quyền chọn. Như trên, các ví dụ bao gồm thời gian hết hạn bằng sáng chế hoặc quyền khoáng sản cho một mỏ mới. Xem Giá trị thời gian tùy chọn. Lưu ý rằng với sự linh hoạt liên quan đến thời gian như được mô tả, phải thận trọng ở đây.
– Kiểu tùy chọn và mô hình hoá tùy chọn: Khả năng của ban quản lý để đáp ứng với những thay đổi về giá trị được mô hình hóa tại mỗi điểm quyết định như một loạt các tùy chọn, như trên đây có thể bao gồm, tức là:
+ Tùy chọn ký hợp đồng với dự án (một tùy chọn bán theo kiểu Mỹ);
+ Tùy chọn từ bỏ dự án (cũng là một người Mỹ);
+ Tùy chọn mở rộng hoặc mở rộng dự án (cả hai tùy chọn cuộc gọi kiểu Mỹ);
+ Tùy chọn chuyển đổi hoặc tùy chọn tổng hợp cũng có thể áp dụng cho dự án.
Phương pháp định giá
Các phương pháp định giá thường được sử dụng, tương tự như vậy, được điều chỉnh từ các kỹ thuật được phát triển để định giá các lựa chọn tài chính. Lưu ý rằng, nói chung, trong khi hầu hết các vấn đề “thực tế” cho phép tập thể dục kiểu Mỹ tại bất kỳ thời điểm nào (nhiều điểm) trong vòng đời của dự án và bị ảnh hưởng bởi nhiều biến cơ bản, các phương pháp tiêu chuẩn bị giới hạn liên quan đến tính chiều, tập thể dục sớm hoặc cả hai. Do đó, khi lựa chọn một mô hình, các nhà phân tích phải đánh đổi giữa những cân nhắc này. Mô hình cũng phải đủ linh hoạt để cho phép quy tắc quyết định có liên quan được mã hóa thích hợp tại mỗi điểm quyết định.
– Hình thức khép kín, các giải pháp giống như Black-Scholes đôi khi được sử dụng. Chúng chỉ áp dụng cho các tùy chọn kiểu châu Âu hoặc quyền chọn vĩnh viễn của Mỹ. Lưu ý rằng ứng dụng này của Black-Scholes giả định chi phí không đổi – tức là xác định – chi phí: trong trường hợp chi phí của dự án, giống như doanh thu của nó, cũng được giả định ngẫu nhiên, thì công thức của Margrabe có thể (nên) được áp dụng thay thế, ở đây định giá tùy chọn “trao đổi” chi phí lấy doanh thu. (Liên quan, khi dự án tiếp xúc với hai (hoặc nhiều) sự không chắc chắn – ví dụ như tài nguyên thiên nhiên, giá cả và số lượng – một số nhà phân tích cố gắng sử dụng biến động tổng thể; mặc dù, điều này được coi chính xác hơn là một tùy chọn cầu vồng, thường được đánh giá bằng cách sử dụng mô phỏng như bên dưới.)
– Các phương pháp được sử dụng phổ biến nhất là mạng nhị thức. Chúng được sử dụng rộng rãi hơn vì hầu hết các tùy chọn thực sự đều theo phong cách Mỹ. Ngoài ra, và đặc biệt, các mô hình dựa trên mạng cho phép linh hoạt khi thực hiện, trong đó các quy tắc có liên quan và khác nhau có thể được mã hóa tại mỗi nút. Lưu ý rằng mạng không thể dễ dàng xử lý các vấn đề chiều cao; Xử lý chi phí của dự án là ngẫu nhiên sẽ thêm (ít nhất) một chiều vào mạng tinh thể, tăng số lượng nút kết thúc theo hình vuông (số mũ ở đây, tương ứng với số lượng nguồn không chắc chắn).
– Phương pháp Monte Carlo chuyên biệt cũng đã được phát triển và ngày càng được áp dụng cho các vấn đề chiều cao. Lưu ý rằng đối với các tùy chọn thực theo phong cách Mỹ, ứng dụng này có phần phức tạp hơn; mặc dù nghiên cứu gần đây [40] kết hợp cách tiếp cận bình phương tối thiểu với mô phỏng, cho phép định giá các lựa chọn thực tế vừa đa chiều vừa theo kiểu Mỹ.
– Khi Quyền chọn thực có thể được mô hình hóa bằng phương trình vi phân từng phần, thì các phương pháp khác biệt hữu hạn để định giá quyền chọn đôi khi được áp dụng. Mặc dù nhiều bài báo ROV ban đầu thảo luận về phương pháp này,[41] việc sử dụng nó tương đối hiếm ngày nay — đặc biệt là trong số các học viên — do sự tinh vi toán học cần thiết; Chúng cũng không thể dễ dàng được sử dụng cho các vấn đề chiều cao.
Nhiều phương pháp khác, chủ yếu nhắm vào các học viên, đã được phát triển để định giá quyền chọn thực sự. Chúng thường sử dụng các kịch bản dòng tiền để dự báo phân phối lợi nhuận trong tương lai và không dựa trên việc hạn chế các giả định tương tự như các giả định làm nền tảng cho các giải pháp dạng đóng (hoặc thậm chí là số) được thảo luận. Các bổ sung gần đây bao gồm phương pháp Datar–Mathews (có thể được hiểu là sự mở rộng của mô hình Monte Carlo đa kịch bản giá trị hiện tại ròng với sự điều chỉnh đối với tâm lý sợ rủi ro và ra quyết định kinh tế),phương pháp hoàn trả mờ,và mô phỏng với phương pháp ngưỡng tập thể dục được tối ưu hóa.
Ngược lại, các phương pháp tập trung vào, ví dụ, định giá quyền chọn thực trong thiết kế kỹ thuật có thể phức tạp hơn. Chúng bao gồm các phân tích dựa trên các quy tắc quyết định, kết hợp các cân nhắc thiết kế vật lý và quyết định quản lý thông qua tuyên bố “nếu-thì-khác” trực quan, ví dụ: nếu nhu cầu cao hơn một mức năng lực sản xuất nhất định, thì hãy mở rộng công suất hiện có, nếu không thì không làm gì cả; Cách tiếp cận này có thể được kết hợp với các phương pháp tối ưu hóa toán học tiên tiến như lập trình ngẫu nhiên và tối ưu hóa mạnh mẽ để tìm ra các biến quy tắc quyết định và thiết kế tối ưu. Một cách tiếp cận gần đây hơn cải cách vấn đề quyền chọn thực sự như một quy trình quyết định Markov dựa trên dữ liệu, và sử dụng học máy tiên tiến như học tăng cường sâu để đánh giá một loạt các chiến lược thực hiện thiết kế và lựa chọn thực tế có thể, rất phù hợp với các hệ thống phức tạp và các dự án đầu tư. Những điều này giúp định lượng giá trị của tính linh hoạt được thiết kế sớm trong thiết kế hệ thống và / hoặc các dự án đầu tư không thể đảo ngược. Các phương pháp giúp xếp hạng các giải pháp thiết kế linh hoạt theo thứ tự so với nhau và do đó cho phép các chiến lược lựa chọn thực tế tốt nhất được thực hiện hiệu quả về chi phí trong quá trình hoạt động. Những phương pháp này đã được áp dụng trong nhiều trường hợp sử dụng trong thiết kế và quy hoạch cơ sở hạ tầng hàng không vũ trụ, quốc phòng, năng lượng, giao thông, vũ trụ và nước.
Hạn chế
Sự liên quan của các tùy chọn Real, ngay cả khi là một khuôn khổ tư duy, có thể bị hạn chế do các cân nhắc về thị trường, tổ chức và / hoặc kỹ thuật. Do đó, khi khuôn khổ được sử dụng, trước tiên nhà phân tích phải đảm bảo rằng ROV có liên quan đến dự án được đề cập. Những cân nhắc này như sau.
– Đặc điểm thị trường: Như đã thảo luận ở trên, thị trường và môi trường cơ bản của dự án phải là nơi “thay đổi rõ ràng nhất”, và “nguồn, xu hướng và sự phát triển” trong cung và cầu sản phẩm, tạo ra “tính linh hoạt, dự phòng và biến động” [26] dẫn đến tùy chọn. Nếu không có điều này, khung NPV sẽ phù hợp hơn.
– Cân nhắc về tổ chức: Các lựa chọn thực sự là “đặc biệt quan trọng đối với các doanh nghiệp có một vài đặc điểm chính”, và có thể ít liên quan hơn. Tổng quan, điều quan trọng là phải xem xét những điều sau đây để xác định rằng khung RO được áp dụng:
1. Chiến lược của công ty phải thích ứng với các sự kiện ngẫu nhiên. Một số tập đoàn phải đối mặt với sự cứng nhắc về tổ chức và không thể phản ứng với những thay đổi của thị trường; trong trường hợp này, cách tiếp cận NPV là phù hợp.
2. Trên thực tế, doanh nghiệp phải được định vị sao cho có luồng thông tin phù hợp và cơ hội hành động. Đây thường sẽ là một nhà lãnh đạo thị trường và / hoặc một công ty tận hưởng tính kinh tế về quy mô và phạm vi.
3. Quản lý phải hiểu các lựa chọn, có thể xác định và tạo ra chúng, và thực hiện chúng một cách thích hợp. Điều này trái ngược với các nhà lãnh đạo doanh nghiệp tập trung vào việc duy trì hiện trạng và / hoặc thu nhập kế toán ngắn hạn.
4. Tình hình tài chính của doanh nghiệp phải sao cho có khả năng tài trợ cho dự án khi được yêu cầu (tức là phát hành cổ phiếu, hấp thụ thêm nợ và / hoặc sử dụng dòng tiền được tạo ra nội bộ); xem Phân tích báo cáo tài chính. Quản lý phải, tương ứng, có quyền truy cập thích hợp vào vốn này.
5. Quản lý phải ở vị trí để thực hiện, trong chừng mực một số tùy chọn thực sự là độc quyền (thuộc sở hữu hoặc thực hiện bởi một cá nhân hoặc một công ty) trong khi những quyền chọn khác được chia sẻ (chỉ có thể (chỉ) được thực hiện bởi nhiều bên).
Cân nhắc kỹ thuật
Những hạn chế về việc sử dụng các mô hình này phát sinh do sự tương phản giữa Quyền chọn thực và các tùy chọn tài chính, mà chúng được phát triển ban đầu. Sự khác biệt chính là cơ sở thường không thể giao dịch được – ví dụ: chủ sở hữu nhà máy không thể dễ dàng bán nhà máy mà anh ta có quyền chọn. Ngoài ra, bản thân quyền chọn thực cũng có thể không thể giao dịch được – ví dụ: chủ sở hữu nhà máy không thể bán quyền mở rộng nhà máy của mình cho một bên khác, chỉ có anh ta mới có thể đưa ra quyết định này (tuy nhiên, một số lựa chọn thực sự có thể được bán, ví dụ: quyền sở hữu một lô đất trống là một lựa chọn thực sự để phát triển đất đó trong tương lai). Ngay cả khi thị trường tồn tại – đối với cơ sở hoặc cho quyền chọn – trong hầu hết các trường hợp, thanh khoản thị trường bị hạn chế (hoặc không). Cuối cùng, ngay cả khi công ty có thể chủ động thích ứng với những thay đổi của thị trường, vẫn còn phải xác định mô hình phù hợp để giảm giá các yêu cầu bồi thường trong tương lai
Những khó khăn, sau đó là:
1. Như trên, các vấn đề dữ liệu phát sinh khi ước tính đầu vào mô hình chính. Ở đây, vì giá trị hoặc giá của cơ sở không thể được quan sát (trực tiếp), nên sẽ luôn có một số (nhiều) sự không chắc chắn về giá trị của nó (tức là giá giao ngay) và biến động (phức tạp hơn bởi sự không chắc chắn về hành động của ban quản lý trong tương lai).
2. Thường rất khó để nắm bắt các quy tắc liên quan đến tập thể dục và các hành động do hậu quả của quản lý. Hơn nữa, một dự án có thể có một danh mục các tùy chọn thực được nhúng, một số trong đó có thể loại trừ lẫn nhau.
3. Những khó khăn về lý thuyết, nghiêm trọng hơn, cũng có thể phát sinh.
– Các mô hình định giá quyền chọn được xây dựng dựa trên logic định giá hợp lý. Ở đây, về cơ bản: (a) giả định rằng người ta có thể tạo ra một “danh mục đầu tư phòng hộ” bao gồm một quyền chọn và cổ phiếu “delta” của cơ sở. (b) Các lập luận chênh lệch giá sau đó cho phép ước tính giá của quyền chọn ngày hôm nay; xem Định giá hợp lý § Bảo hiểm rủi ro Delta. (c) Khi có thể phòng ngừa rủi ro loại này, vì bảo hiểm rủi ro delta và định giá trung lập rủi ro giống hệt nhau về mặt toán học, nên định giá trung lập rủi ro có thể được áp dụng, như trường hợp của hầu hết các mô hình định giá quyền chọn. (d) Tuy nhiên, theo ROV, quyền chọn và (thường) cơ sở của nó rõ ràng không được giao dịch, và việc hình thành một danh mục đầu tư phòng ngừa rủi ro sẽ rất khó khăn, nếu không muốn nói là không thể.
– Các mô hình quyền chọn tiêu chuẩn: (a) Giả sử rằng các đặc điểm rủi ro của quyền chọn cơ bản không thay đổi trong suốt vòng đời của quyền chọn, thường được thể hiện thông qua giả định biến động không đổi. (b) Do đó, một tỷ lệ phi rủi ro tiêu chuẩn có thể được áp dụng làm tỷ lệ chiết khấu tại mỗi thời điểm quyết định, cho phép định giá trung lập rủi ro. Tuy nhiên, theo ROV: (a) hành động của ban quản lý thực sự thay đổi các đặc điểm rủi ro của dự án được đề cập, và do đó (b) Tỷ lệ hoàn vốn bắt buộc có thể khác nhau tùy thuộc vào trạng thái nào đã được thực hiện và phí bảo hiểm không có rủi ro sẽ được yêu cầu, làm mất hiệu lực (về mặt kỹ thuật) giả định trung lập rủi ro.
Những vấn đề này được giải quyết thông qua một số giả định liên quan đến nhau:
1. Như đã thảo luận ở trên, các vấn đề dữ liệu thường được giải quyết bằng cách sử dụng mô phỏng dự án hoặc proxy được liệt kê. Nhiều phương pháp mới khác nhau – xem ví dụ như những phương pháp được mô tả ở trên – cũng giải quyết những vấn đề này.
2. Cũng như trên, các quy tắc tập thể dục cụ thể thường có thể được cung cấp bằng cách mã hóa chúng trong một cây nhị thức riêng biệt;
3. Các vấn đề lý thuyết:
– Để sử dụng các mô hình định giá quyền chọn tiêu chuẩn ở đây, bất chấp những khó khăn liên quan đến định giá hợp lý, các học viên chấp nhận “hư cấu” rằng quyền chọn thực và dự án cơ bản đều được giao dịch: cái gọi là phương pháp từ chối trách nhiệm tài sản được bán trên thị trường (MAD). Mặc dù đây là một giả định mạnh mẽ, nhưng người ta chỉ ra rằng một hư cấu tương tự trên thực tế củng cố định giá NPV / DCF tiêu chuẩn (và sử dụng mô phỏng như trên).
– Để giải quyết thực tế là các đặc điểm thay đổi làm mất hiệu lực việc sử dụng tỷ lệ chiết khấu không đổi, một số nhà phân tích sử dụng “phương pháp sao chép danh mục đầu tư”, trái ngược với định giá trung lập rủi ro và sửa đổi mô hình của họ tương ứng. Theo cách tiếp cận này, (a) chúng tôi “sao chép” dòng tiền trên quyền chọn bằng cách nắm giữ trái phiếu phi rủi ro và trái phiếu cơ bản theo tỷ lệ chính xác. Sau đó, (b) vì dòng tiền của quyền chọn và danh mục đầu tư sẽ luôn giống hệt nhau, theo các đối số chênh lệch giá, giá trị của chúng có thể (phải) được đánh đồng ngày hôm nay và (c) không cần chiết khấu.
Lịch sử kỹ thuật
Trong khi các nhà quản lý doanh nghiệp đã đưa ra quyết định đầu tư vốn trong nhiều thế kỷ, thuật ngữ “lựa chọn thực sự” là tương đối mới và được đặt ra bởi Giáo sư Stewart Myers của Trường Quản lý MIT Sloan vào năm 1977. Năm 1930, Irving Fisher đã viết rõ ràng về “các lựa chọn” có sẵn cho một chủ doanh nghiệp (Lý thuyết quan tâm, II.VIII). Tuy nhiên, việc mô tả các cơ hội như “quyền chọn thực sự” đã theo sau sự phát triển của các kỹ thuật phân tích cho các lựa chọn tài chính, chẳng hạn như Black-Scholes vào năm 1973. Như vậy, thuật ngữ “quyền chọn thực” gắn chặt với các phương thức quyền chọn này.
Lựa chọn thực sự ngày nay là một lĩnh vực tích cực của nghiên cứu học thuật. Giáo sư Lenos Trigeorgis đã là một tên tuổi hàng đầu trong nhiều năm, xuất bản một số cuốn sách và bài báo học thuật có ảnh hưởng. Các học giả tiên phong khác trong lĩnh vực này bao gồm Giáo sư Michael Brennan, Eduardo Schwartz, Avinash Dixit và Robert Pindyck (hai người sau, tác giả của văn bản tiên phong trong ngành học). Một hội nghị học thuật về các lựa chọn thực được tổ chức hàng năm (Hội nghị quốc tế hàng năm về các lựa chọn thực).
Trong số những người khác, khái niệm này đã được “phổ biến” bởi Michael J. Mauboussin, khi đó là chiến lược gia đầu tư trưởng của Hoa Kỳ cho Credit Suisse First Boston. Ông sử dụng các lựa chọn thực tế để giải thích khoảng cách giữa cách thị trường chứng khoán định giá một số doanh nghiệp và “giá trị nội tại” cho các doanh nghiệp đó. Trigeorgis cũng đã mở rộng tiếp xúc với các lựa chọn thực tế thông qua các bài báo giáo dân trong các ấn phẩm như The Wall Street Journal. [25] Sự phổ biến này đến nỗi ROV hiện là một chương trình tiêu chuẩn trong các bằng cấp tài chính sau đại học, và thường, ngay cả trong chương trình giảng dạy MBA tại nhiều Trường Kinh doanh.
Gần đây, các lựa chọn thực sự đã được sử dụng trong chiến lược kinh doanh, cho cả mục đích định giá và như một khung khái niệm. Ý tưởng coi các khoản đầu tư chiến lược là quyền chọn đã được Timothy Luehrman phổ biến trong hai bài báo của HBR:”Về mặt tài chính, một chiến lược kinh doanh giống như một loạt các lựa chọn, hơn là một loạt các dòng tiền tĩnh”. Cơ hội đầu tư được vẽ trong một “không gian quyền chọn” với kích thước “biến động” & giá trị trên chi phí (“NPVq”).
Luehrman cũng là đồng tác giả với William Teichner một nghiên cứu điển hình của Trường Kinh doanh Harvard, Arundel Partners: The Sequel Project, vào năm 1992, đây có thể là nghiên cứu điển hình đầu tiên của trường kinh doanh dạy ROV. Phản ánh “xu hướng chủ đạo” của ROV, Giáo sư Robert C. Merton đã thảo luận về những điểm thiết yếu của Arundel trong Bài giảng giải Nobel năm 1997. Arundel liên quan đến một nhóm các nhà đầu tư đang xem xét mua bản quyền phần tiếp theo đối với danh mục các bộ phim truyện chưa được phát hành. Đặc biệt, các nhà đầu tư phải xác định giá trị của quyền phần tiếp theo trước khi bất kỳ bộ phim đầu tiên nào được sản xuất. Tại đây, các nhà đầu tư phải đối mặt với hai lựa chọn chính. Họ có thể sản xuất một bộ phim gốc và phần tiếp theo cùng một lúc hoặc họ có thể chờ đợi để quyết định phần tiếp theo sau khi bộ phim gốc được phát hành. Cách tiếp cận thứ hai, ông nói, cung cấp tùy chọn không làm phần tiếp theo trong trường hợp bộ phim gốc không thành công. Tùy chọn thực này có giá trị kinh tế và có thể được định giá bằng tiền bằng cách sử dụng mô hình định giá quyền chọn.
